스윙 사냥꾼의 실전 주식투자 블로그

"빠른 성장은 단순히 자본을 투입시킴으로써 이룰 수 있기 때문에 기업 가치를 나타내는 지표로 부적합할 수 있다" - 고든 베넷 스튜어트 3세 (EIA Advisers, 최고 투자 책임자)

보통 주당순이익의 증가/감소로 그 기업의 성장을 측정 하기 때문에 주당순이익은 성장투자자가 맹신하는 투자 지표 중 하나입니다.

하지만 오로지 성장 하나만 보고 성장 하나만 팠을 때 함정에 빠질 수 있다 라는 사실에 대해 오늘 이야기 해볼까 합니다.

첫째, 주당 순이익은 회계 장난질로 조작이 가능합니다. 

주당 순이익은 기업의 순이익을 총발행주식 수로 나눠 1주당 순이익을 계산한 값입니다. 하지만 위 인용문에서도 나왔듯이, 기업이 자사주 매입을 실행하였을 경우 발행주식수가 감소함으로 EPS, 주당순이익은 증가하는 현상이 발생합니다. 단순히 자기 회사 주식을 사들이기만 했는데 말입니다. 이랬을 때 순수 영업활동으로 순이익이 증가한 것이 아니라 자본 투입으로 인해 주당순이익이 증가함을 성장으로 착각할 수 있는 오류가 생길 수 있습니다. 

이것은 마치 친구 2명이서 사업을 시작한 상태에서 다른 친구 한명이 "야! 같이하자" 하면서 돈을 가지고 조인한 상태와 같습니다. 새로운 자본 투입으로 인해 자본금 규모가 커졌을지언정 이것을 성장으로 보기엔 어려운 것이죠. 성장이란 사업이 잘되고 영업활동이 증가 하는 데로부터 오는 유기농 성장이 진짜 성장입니다.

둘째, 우리가 이미 성장의 힘을 여러 포스팅에 걸쳐서 봐서 중요한 지는 아는 상태입니다. 하지만 조심스럽게 접근해야 할 필요가 있습니다.

사업이 확장하고 기업이 성장한다는 것은 좋은 징조이긴합니다만 꼭 매번 그렇지만은 않습니다.  무리한 확장은 사업에 리스크를 가져온다는 사실은 누구나 아는 상식입니다. 또한, 성장과 더불어 똑같이 중요한 개념인 자본의 대한 이익 그리고 현금에 대한 고려 없이 1차원적으로 성장만 가지고 기업을 판단하기엔 문제가 있습니다. 그 이유는 다음과 같습니다.

성장 또는 사업의 확장은 투자를 필요로 합니다. 더 많은 매출을 내기 위해선 추가적인 유동자산과 고정 자산을 필요로 합니다. 이러한 추가 자산의 목적은 추가 자산에 대한 새로운 이익을 창출하고 기존의 기업 이익에 포함해 더 큰 이익을 만들기 위해서입니다. 

여기서 투자를 해 진행하려는 기업 성장/확장 프로젝트가 기존의 사업을 단순히 더 큰 스케일로 카피 하는 것이라면 추가 자산/투자에 대한 추가 이익률은 평균적으로 기존의 이익률과 동일할 것이라고 가정할 수 있습니다 (같은 사업라인이기 때문에) 

하나의 간단한 예로, 한 기업의 자본대비수익률이 12%이라면, 성장을 위한 새로운 투자에 대한 수익률도 12% 정도가 될 것입니다. 그렇다라는 것은 이 새로운 투자는 투자자본 비용이 12 % 미만일 경우에만 회사에 수익이 될 것입니다. 

새로운 투자를 유치하기 위해 15%를 지불 해야 한다면, 새로운 자본 1 달러 당 3 %가 손실됩니다. 

즉, 투자를 하여 기업이 성장하였을지는 언정 그 성장 자체가 기업가치를 오히려 낮추는 효과를 가져다 줄 수 있다는 말입니다.

따라서 성장 가치를 결정 짓는 주요 요인은 자본에 대한 수익과 해당 자본의 비용 간의 관계입니다.

경영진의 주요 목표는 가치 창출을 극대화하는 것입니다. 다음과 같은 공식을 사용하여 성장률, 자본수익 그리고 자본비용의 관계가 가치 창출에 어떤 영향을 미치는 지 살펴 보겠습니다.

가치 증가/감소 = 자본 × 성장률 × (자본 수익 - 자본 비용)

자본=100, 자본 비용 = 10%

이 표를 보고 알 수 있는 건 자본 수익률이 자본 비용이 보다 적으면 성장은 오히려 기업가치를 떨어트리는 효과가 있음을 보여줍니다. 자본 수익률이 비용보다 낮은 상태에서 성장률이 높으면 높을수록 더 많은 가치가 줄어듭니다. 그리고 자본 수익률 비용과 같을 때 비로소 성장에 의해 가치가 파괴 되지 않아지는데, 그렇다고 가치가 늘어나지 또한 않습니다. 생각해보면 이해가 됩니다. 투자를 해서 수익이 나야 값어치가 올라가는데 수익률과 비용이 같아 버리면 본전치기라는 소리인데 이럴 경우, 가치가 늘어나지도 줄어들지도 않게 되는 것입니다.

수익이 10%(자본비용)를 넘기게 되면 그제서야 새로운 투자/프로젝트로 인해 기업가치가 올라가게 되는데, 이 시점부터 더 높은 성장률과 더 높은 수익성은 더 많은 가치를 창출하게 됩니다. 

이 표에서 발견할 수 있는 흥미로운 특징은 성장률보다는 주어진 수익성 증가에 대해 기업가치가 점진적으로 올라간다는 점입니다. 이래서 워렌버핏은 자기자본이익률(ROE)이 높은 기업에 투자하는 것이 아닌지 짐작해봅니다.

20-30년 동안 자본에 대한 수익률이 18% 이상인 기업이 있다면 아무리 높은 가격을 지불하더라도 좋은 결과를 얻을 수 있다 – 찰리 멍거 Charlie Munger

경영진이 무리하게 영토확장을 감행한다면 (인수합병, 새로운 사업 등), 그리고 그 성장의 대가로 투자자본의 수익률이 투자비용보다 적다면 위에 봤듯이, 그건 기업 가치를 낮추는 행동입니다. 기업 가치가 줄어들게 되면 분명히 시장에 의해 주가에 반영될 것입니다.

반대로 경영진이 새로운 투자로부터 너무 즉각적인 수익을 얻는데 지나치게 집중하게 되면, 성장을 위한 충분한 시간을 주지 못해 큰 수익을 얻는데 실패할 수 있습니다. 다른 말로, 단기적 만족을 추구하여 장기적인 성장을 이루지 못할 수 있다는 말입니다. 그것은 시장 점유율을 늘릴 수 있는 기회를 포기하고 장래에 경쟁 위협에 스스로 개방하는 일을 초래하게 될 수 있습니다.

정리하겠습니다.

• 지난번 100배 주식 관련 포스팅에서 봤듯이, 폭발적인 주가의 힘을 얻으려면, 성장이 필요합니다. 하지만 성장만으로는 시장으로부터 높은 배수 또는 가치평가를 받기에 충분하지 않습니다.

• 기업가치가 높아지기 위해선 성장 그리고 수익성 둘 다 필요로 합니다.

• 자본 수익률이 자본 비용보다 높을 때 성장률의 증가는 가치를 높입니다. 자본 수익률과 성장률이 높으면 높을수록 기업가치는 더 빨리 늘어납니다.

• 매출, 이익 그리고 자본을 빠르게 성장시키는 회사는 느리게 성장시키는 회사보다 더 가치가 있고, 매출 이익 등 성장률이 같을 시에는 자본 수익률이 낮은 기업보다 높은 기업이 더 가치가 있습니다. 단, 자본 수익률이 실질적으로 비용보다 높을 때 즉, 높은 성장이 감당이 될 경우 말입니다. 오로지 감당이 될 경우에만 성장이 의미가 있고 기업 가치에 더해질 수 있습니다.

다시 말하면, 성장 그리고 수익성은 기업가치를 움직이는 가장 중요한 요소이며, 성장하면서 자본 수익률이 높으며 풍부한 현금을 창출하는 기업은 굉장히 메리트가 있으며 가성비가 매우 좋은 투자입니다.

장기투자에서 내가 지금 좋은 기업을 매수하는가 아니면 안 좋은 기업을 매수하는가 는 굉장히 중요한 질문입니다. 다른 말로 나에게 있어서 현재 나에게 좋은 기업은 무엇이냐 라는 구체적인 기준이 있는지를 뜻합니다.

좋은 기업의 기준은 다양합니다.

기업이 윤리적으로도 좋을 수 있고,

기업이 제공하는 상품/서비스의 품질이 훌륭할 수도 있고, 

고객의 충성도가 좋을 수 있고, 

기업의 브랜드의 가치, 영업 효율성, 유능한 경영진, 장기적인 전망 

등 여러 기준이 있을 수 있습니다. 

단, 이런 기준들에 대한 평가는 어느 정도 예측이 필요한 부분이기 때문에 내가 틀릴 수 있은 여지가 생깁니다. 더군다나 전문가들도 수시로 틀리는 마당에 저희가 더 정확하게 맞추기는 더 힘들 것입니다.

우리가 1억의 밑천을 가지고 장사를 시작했는데 그 첫해 이익이 5천만원이면 나쁘지 않은 장사라고 말할 수 있습니다. 2년이면 투자원금 회수하고 3년째부턴 돈을 벌 수 있으니깐요. 다른 말로 1억을 투자해서 2년뒤 지속적인 수입원을 창출해 낸 셈입니다. 

이것이 바로 유명한 헷지펀드 매니저 조엘 글린발라트 (Joel Greenblatt)가 자기가 쓴 책에서 발표한 마법공식 중 하나, 자본대비이익률 이라는 기준입니다. 그린블라트(Joel Greenblatt)는 Gotham Capital이라는 헤지펀드를 차려서 1985-2006년 연평균 40%라는 놀라운 기록을 세운 세계적으로 유명한 투자자입니다.

기업의 목적 = 이윤 창출 입니다.

사업을 하기 위한 필요한 자본 대비 얼마나 많은 이윤을 창출하고 있는가? 로 우리가 투자하고 싶은 기업이 좋은 기업인지 안 좋은 기업인지 판단하는 쉬운 방법입니다.  

합리적으로 생각해봐도 내가 힘들게 번 돈으로 장사를 시작하려는데 자본에 대한 수익이 낮은 장사보다는 자본 대비 수익이 높은 장사를, 수익이 높은 기업을 소유하고 싶은 것이 당연합니다. 물론 높은 수익률을 유지할 수 있느냐 아니면 일시적 단발성이냐는 별개의 문제이긴 합니다.

지난 포스팅에서 주식투자에서 가치는 크게 세가지,

• 자산, 

• 성장, 

• 수익

으로 분류 할 수 있다고 했는데 바로 이 부분이 수익성, 수익의 가치에 해당하는 부분입니다. 

우리가 흔히 물건을 살 때 가성비라는 것을 고려합니다. 가격 대 성능 비율 이라고 해서 내가 지불한 만큼 성능이 얼마나 좋은가 를 보는 것입니다.

가성비가 좋다라는 것은 소비자의 상품 만족도가 좋다 라는 뜻과 동일합니다.

영어권에서는 가성비 대신이 value를 씁니다. Good value for money, great value라는 표현은 돈 주고 살만하다 라는 뜻입니다.

주식투자에서도 가성비를 따져야합니다. 내가 지불하는 금액에 비해 기업의 성능이 어떤가요? 좋은 기업인가요? 

어떤 가치를 위해 지불하려고 하나요? 기업의 성장성에 아니면 수익성에 투자하려 하나요?

힘들게 번 돈을 무엇인가를 사기 위해 쓴다면 돈 주고 잘 샀다 라고 할만큼의 가치가 있어야 합니다.

지금 사려는 주식 돈주고 살만한 주식인가요?

가치투자는 단순히 싼 주식을 사는 것이 아닙니다. 소유할만한 가치가 있는 기업을 찾고 그 기업의 주식을 적당한 가격 (저렴하면 더 좋고)에 사는 것입니다. 이것이 진정한 가치투자의 뜻입니다. 

지난번 포스팅에 소개했던 100배 상승한 주식들을 연구한 크리스토퍼 메이어가 쓴 책을 이번 포스팅에 간략하게 정리해볼까 합니다.

크리스토퍼 메이어 (Christopher W. Mayer, 저자)는 자기보다 먼저 100배 오른 주식들을 연구한 선배 토마스 펠프스(Thomas W. Phelps)가 1932년부터 1971년 동안 100배 오른 종목들의 연구 결과를 1962-2014 년의 자료로 업데이트 하였습니다.

이 책에서 배울 수 있는 내용은 다음과 같습니다:

이 책에선 주식 시장에서 엄청난 수익을 올릴 수 있는 열쇠는 주식을 매도 하게끔 유도하는 불필요한 유혹을 뿌리치면서 올바른 주식을 사고 계속 존버하는 것입니다.

그래서, 큰 수익을 창출하는 열쇠는 존버 입니까?

투자자들이 매도를 하는 이유는 …

... 많고도 많지만

보편적으로 사람들은 뭔가 액션을 취하고 싶어합니다. 지난번 전망이론에 관한 포스팅에서 봤듯이 사람 본성/심리가 그렇습니다. 그냥 뚝심 있게 가만히 있지를 못합니다. 특히 우리나라 사람 성격에 더 말입니다. 

• 특히나 내가 산 주식은 안 움직이는데 다른 건 훨훨 날아가버리면 답답해서라도 팔아버리고 싶을 겁니다.

• 또, 만약 내가 산 주식의 가격이 떨어져서 손실을 보고 있는 중이라면 당장 팔아 없애버리고 싶을 겁니다. 막심한 손실을 볼 까봐 무섭기도 하고 당황하기도 하구요.

• 수익이 나는 종목들은 어떻습니까? 수익이 낫기 때문에 빨리 현금화 하고 싶을 겁니다. 수익이 없어져버리면 안되니깐요.

우리들은 우리의 본성 때문에 그리고 심리에 많이 흔들리기 때문에 주식게임에서 필요한 인내심이 많이 부족합니다. 

그래서 마치 카지노에 온 것처럼, 이 게임도 했다 저 게임도 했다, 매매도 엄청 많이 하면서 절대 큰 수익을 누리지 못합니다. 

투자자는 주로 기업에 초점을 맞추고 주가 움직임에는 그다지 집중하지 않아야 합니다. 또 우리는 P/E 비율과 과거의 재무 데이터에 대해서만 생각하지 않고 앞으로 기업이 어떻게 가치를 창출 할 것인지 이해해야 합니다. 

저자는 조언합니다. 

우리의 삶을 개선하고, 문제를 해결하고, 우리가 무엇인가를 더 빠르고 저렴하게 더 잘 할 수 있게 해주는 새로운 방법, 소재 그리고 새로운 제품을 찾아보라고... 

커피 캔 포트폴리오 : 매매횟수를 줄이는 방법

커피 캔 포트폴리오는 롭 커비 (Rob Kirby)가 옛날 미국사람들이 소중한 물건을 커피 캔에 넣고 매트리스 밑에 두었던 풍습을 컨셉화 한 것입니다. 이 전략의 핵심은 10 년 동안 필요하지 않은 돈의 일부를 넣는 것입니다.

커피 캔 포트폴리오는 한마디로 주식을 사서 땅에 묻어버리고 10년 동안 안 찾는 개념인데 저자는 이 방법은 자신의 감정과 잘못된 타이밍에 주식을 사거나 팔게 하는 변동성으로부터 투자자를 보호한다고 말합니다.

한마디로 핵심은 좋은 주식들을 찾는 것 뿐만아니라 그것을 계속 보유하는 것, 주식을 사고 팔지 않는 것에 강조를 많이 합니다.

George F. Baker의 유명한 인용문은 다음과 같습니다:

주식에서 돈을 벌기 위해서는 "그들을 볼 수 있는 비전, 그것을 사기 위한 용기와 그들을 붙들 수 있는 인내"가 있어야 합니다.

조금만 생각해보면 이해가 됩니다. 내가 만약 100배 수익을 올릴 거라면 몇 주, 몇 달 보유해서 될 일이 아닐 겁니다. 아주 큰 수익률을 올리려면 위에 말하는 대로 팔지 말고 가지고 있어야 하긴 합니다.

100 배 주식 쌍둥이 엔진

저자는 100배 주가 상승을 위해선 "쌍둥이 엔진"이라고 부르는 두 가지 요소가 있어 필요하다고 말합니다.

• 이익 성장 및

• P / E 확장 (모멘텀 성장)

Motilal Oswal의 100배 인도 주식 연구

책 안에서 저자는 자기 외 100배 상승 주식들을 분석한 다른 사람의 연구도 소개합니다.

Motilal Oswal이라는 인도 증권회사는 인도 주식 시장에서 100배 오른 인도 종목들을 연구했는데 그들의 연구에 따르면 100배 주식을 만드는 데 다섯 가지 조건이 필요하다고 말합니다.

S -> 기업의 크기가 작습니다

Q -> 사업 및 경영진의 퀄리티가 우수합니다.

G -> 이익 증가율이 높습니다.

L -> Q와 G가 지속됩니다

P -> 좋은 수익에 유리한 주가 (즉 다른 말로 주가가 비싼 상태가 아니어야 합니다)

경제적 해자

해자란 적의 침입을 방어하기 위해 성의 주위를 파 경계로 삼은 구덩이를 말합니다.

경제적 해자는 기업들이 오랫동안 시장 점유율을 유지할 수 있도록 해주는 경쟁우위를 워렌 버핏 (Warren Buffett)이 비유적으로 표현한 것입니다.

저 위에 Q 와 G가 지속되려면 이 기업에 경쟁우위가 있는가를 살펴봐야 합니다. 경쟁우위에 대해서는 나중에 또 다루겠지만 간단한 하나의 예로 비용에 대한 우위를 말할 수 있습니다.

이 기업의 마진이 비교적 높은가 그리고 지속적으로 유지가 되는 가?

지속 가능한 높은 마진은 경제적 해자가 될 수 있습니다. 경제적 해자가 있다라는 것은 경쟁 우위가 있다라는 것으로 다른 기업간의 경쟁에서 살아남게 도와주는 요소가 기업에 내재 되어 있다 고 볼 수 있습니다.  

언제 팔아야 하나?

꼼꼼한 분석을 하고 심혈을 기울어 매수 결정을 한 이후 주식을 팔아야 하는 데에는 세 가지 이유가 있습니다.

l  주가가 내재가치에 도달했다

l  더 나은 투자 기회가 있다

l  투자 결정 또는 분석에 오류가 있었다

주가 수익률 Vs 자기 자본 이익률

또 다른 주목할만한 것은 장기적으로 봤을 때 주가 수익률과 기업의 ROE 즉, 자기 자본 이익률는 비슷하다 라는 관찰입니다. 다른 말로 이익 성장률도 중요하지만 이익률 또한 중요하다 라고 말합니다.

워렌 버핏의 투자 파트너 찰리 멍거 (Charlie Munger)는 다음과 같이 말했습니다.

"장기적으로 볼 때 주식으로 얻는 수익이 사업으로 인해 얻는 수익 보다 크기는 어렵습니다. 기업이 40 년 동안 자본금에서 매년 6 %를 벌어 들였고 그 주식을 40 년 동안 보유하고 있다면, 아무리 싼 주가에 매수하였다 하더라도 연 6 % 수익률에서 크게 벗어나지 않을 겁니다. 반대로 기업이 20 년 또는 30 년 동안 자본금에서 연 18 %를 버는 경우, 아무리 비싸게 주식을 사더라도 좋은 결과를 얻을 수 있습니다." – 찰리 멍거 (Charlie Munger)

기업의 목적은 이익을 창출하고 그 이익을 주주에게 돌려주는 데 있습니다. 주주의 이익을 증가하려면 경영진이 얼마나 높은 자기자본이익률을 창출하고, 그 수익을 사업에 재투자하고, 또다시 높은 자기자본이익률을 창출 할 수 있는지에 달려 있습니다.

얼마나 많은 주식을 소유 해야 합니까?

저자는 몇 가지 소수 종목에 투자 하고 최고의 아이디어에만 집중하기를 권장합니다.

"나는 50 개 또는 75 개 종목에 관여 할 수 없다. 그것은 노아의 방주 투자 방법이다. 그렇게 하다가 주식으로 동물원 차립니다. 나는 여러 많은 주식에 돈을 적게 씩 넣는 것 보다, 좀 더 많은 돈을 적은 수의 주식 몇 개에 넣는 것을 좋아한다." - 워렌 버펫

워렌 버핏 그리고 저자 모두 너무 과한 분산 투자는 별로 라고 말합니다. 돈을 제대로 벌고 수익률 하나가 의미가 있으려면 집중 투자하라고 말합니다.

백배 주식을 찾기위한 필수 원칙

1. 우리 스스로 찾아야 합니다

2. 성장, 성장 및 더 많은 성장

3. 낮은 주가이익비율 선호 (저자는 # 2 & # 3을 100 배 주식의 쌍둥이 엔진이라고 부릅니다)

4. 경제 해자가 필요합니다.

5. 소규모 기업 선호

6. 오너 경영 선호 (Jeff Bezos, Warren Buffet 생각)

7. 시간이 필요합니다 : 커피 캔 방식 도입, 존버 정신

8. 정말 좋은 필터가 필요합니다 (금융 미디어 및 여러 기타 노이즈를 걸러 내기 위해)

9. 운도 필요합니다

10. 까다로운 매도자가 되어야 합니다

결론

좋은 경영진 (가급적 오너 경영), 합리적인 자기자본이익률, 좋은 이익 성장 및 경제적 해자 (그러나 지불하는 가격을 잊지 말아야 함)가 있는 소기업에 투자해야 합니다. 

그런 다음 단단히 꽉 쥐고 있어야 합니다. 

주가를 하루 종일 체크하지 말아야 하고 전문가 및 남의 말은 듣지 말아야 합니다 !!

벤자민 그레이엄 (Benjamin Graham)은 현명한 투자자(The Intelligent Investor)의 1949 년 판에서 성장 회사에 대한 자신의 정의를 제시했습니다. "성장주는 과거 수년 동안 평균보다 잘 해왔으며 미래에도 잘 해갈 것으로 기대되는 주식들”

그리고 그는 1962 년판 증권 분석 책에서 정의를 확장했습니다 - "성장주라는 용어는 과거의 주당 순이익 성장률이 평균보다 높고 앞으로도 평균보다 높은 성장률을 유지할 수 있는 기업들에게 적용된다”

예를 들어서 일반 기업이 주당 순이익을 연간 4%씩 성장시키는 경우 성장회사는 연간 4% 이상 성장하고 주주 자본에 대한 만족스러운 수익을 올리는 기업이라고 정의할 수 있습니다.

지난번 포스팅에서 투자 선택을 할 때, 주식보다 기업에 집중하는 것이 좋습니다 라고 했습니다. 우리가 장기 성장을 위한 최상의 잠재력을 제공한다고 믿는 회사는 바로 성장 기업들입니다 – 보통 가치주라 해서 무조건 싸기만 한 기업들이 대상이 아닙니다.

벤자민 그레이엄 (Benjamin Graham)조차도 성장과 가치 기업 간의 선택을 고려할 때 현명한 투자자는 성장주를 택하는 것이 논리적으로 보인다고 지적했습니다(현명한 투자자 1949 년판, 91 쪽). 

그리고 현명한 투자자 후기 판에서 그는 “이 같은 종류의 주식을 높은 가격에 매수하지 않기만 한다면 구매하고 소유할 가치가 있을만큼 매력적이다” 라고 덧붙였습니다.

그레이엄은 자신의 경력 대부분을 가치투자자로써 포트폴리오를 운영했습니다. 하지만 정작 그는 수많은 가치투자에서 보다 단 하나 성장투자, GEICO 가 젊은 기업이었을 때 주식을 사들이고 수년간 보유한 투자로부터 대부분의 부를 쌓았습니다. 바로 한방에 말입니다.

이것이 성장의 힘입니다!!!

만약에.... 내가 산 주식이 두 배도 아니고 만약에 100배 오르면 얼마나 좋을까요? 

미국에 월스트리트 저널, 바론(Barron’s)에 편집자로 근무한 경력이 있는 토마스 펠프스 (Thomas Phelps)라는 사람은 1932년부터 1971년 동안 주가가 100배 상승한, 속히 100배 주식들을 연구했습니다. 그리고 그의 바통을 이어 받아 미국에 크리스 메이어 (Christ Mayer)라는 사람이 1962년부터 2014년 동안의 100배 주식을 연구하고 "100배 주식"이라는 책을 내었습니다. 그는 그 기간 동안 100배 상승한 365개의 기업을 찾았고 그 책 안에 여러 사례들을 소개합니다.

몬스터 음료로 유명한 Monster Beverage (700배 상승), 우리가 잘 아는 아마존 Amazon (146배 상승), 게임 회사로 유명한 Electronic Arts (104배 상승), 통신회사 Comcast (200배 상승) 등이 설명되어 있습니다.

메이어는 책에서 자기의 연구뿐만이 아니라 100배 주식을 연구한 여러 다른 사람의 자료에 대해서도 설명합니다. 그 중 티에스 애널리시스 (TS Analysis)라는 회사에 주식 분석하기 좋아하는 토니 (Tony) 라는 한 사람이 “100배 주식 분석” 이라는 15페이지 가량 되는 비공식적 연구를 발표했는데 19개의 100배 주식을 살펴본 뒤 몇 가지 결론을 내렸습니다.

첫째, 가장 강력한 주가 움직임은 보통 이익이 오랫동안 증가(성장)가 하는 동시에 P/E 비율도 확대되는 기간에 나타났다.

여기서 P/E 비율의 확대라는 말음 이익에 비해 주가가 높아졌다 즉, 주가 상승 모멘텀의 존재를 말합니다. 쉽게 설명하자면 이익도 증가하고 동시에 주가도 쭉쭉 잘 올라가는 애들이 계속 쭉쭉 가더라 라는 말입니다.

둘째, P/E 비율의 확대 기간은 종종 이익 증가가 가속화 되는 시기와 일치했다.

이익 증가의 가속화라는 말은 그러니깐 이익이 5%, 10% 15% 증가하다가 갑자기 똭 100%, 200% 증가해버리는 것을 말합니다. 그러니깐 이익의 성장률이 폭발적으로 늘어날 때 보통 주가 상승 모멘텀이 생기더라 라는 말입니다.

몇 가지 사례들을 설명 드리자면,

미국에 Aflac 이라는 보험회사가 있습니다. 1982년도에 이 회사의 매출은 $582 백만 달러였습니다. 그로부터 약 20년이 지나고 2002년에, Aflac의 매출은 $10억 달러로 늘어났고 주당매출액은 1.7에서 5.4배로 늘어났습니다. 주당매출액이라는 것은 주가가 1주당 매출 보다 1.7배 – 5.4배 비싸게 거래되고 있다는 의미입니다. 그리고 Aflac은 2004년에 주가 100배 상승을 도달하게 됩니다.

몬스터 에너지 회사 같은 경우는 주가 100배 상승에 도달하는데 채 10년이 걸리지 않았습니다. 2001년부터 약 6센트에 거래되던 주가는 2006년 불과 6년만에 100배를 찍고 맙니다. 그리고 그 상승세를 유지해 쭉쭉 가서 2014년에 700배를 달성했고 현재 2018년엔 800배까지 달성했습니다. 만원만 넣어두었어도 800만원이 되는 놀라운 수익률입니다.

몬스터 에너지 회사는 2001년 이익 성장률이 마이너스였다가 2002년에 마이너스를 멈추고 거기서부터 분기 이익 성장률 20%, 40%, 100% 순으로 올랐습니다. 2004년 분기 이익 성장률이 가속을 받아 120%, 150%, 170%까지 증가하더니 마지막 분기에는 220%까지 달성했습니다.

이익이 마구 증가하는 동시에 P/E 비율도 같이 올랐습니다. 2001년에 P/E 비율은 고작 10 정도 였는데 (주가 = 1주당 이익의 열배), 2006년에 들어서서는 P/E 비율이 50까지 올랐습니다. 

이익 자체는 약 25배 올랐지만 시장은 그 이익에 더 높은 배수를 부여함으로써 즉, 프리미엄을 지불함으로써 (성장 투자자는 전망이 좋으면 프리미엄을 지불한다 라고 살펴봤었죠?) 주가는 125배나 상승할 수 있었습니다.

우리가 또 잘아는 아마존(Amazon)이라는 회사 같은 경우 100배 달성하는데 약 13년 정도가 걸렸고 2015년에 약 280배를 달성했고 현재 2018년에 1082배 라는 무시무시한 수익률을 기록 중입니다.

아마존은 1996년부터 2002년까지 이미 매출 성장률이 250배가 넘은 상태였습니다. 또 영업이익은 줄곧 계속 마이너스였다가 2002년에 흑자로 전환했고 주가도 1996년부터 2002년까지 이미 약 10배 가량 뛴 상태라 PE 비율도 많이 올랐습니다. 그렇기 때문에 폭발적인 주가 움직임을 위한 준비는 모두 갖춘 상태였습니다.

책에서는 거듭, “성장! 더 많은 성장이 필요하다” 고 강조합니다. 성장이야 말로 주가 상승의 힘의 원천이다라고 말합니다. 여기서 말하는 성장은 단순히 이익 성장뿐만 아니라 주가 또는 주가비율의 성장까지 포함합니다.

바로 이 두 가지 요인!

이익 증가와, 그 이익에 대한 배수(주가 모멘텀) 증가

이 두 개가 100배 주식의 힘의 원천, 100배의 쌍둥이 엔진이라고 책은 결론 짓습니다.

벤자민 그레이엄, 워렌 버핏, 필립 피셔 등 많은 투자 대가들 포함해서 여기에 나오는 100배 주식의 사례들을 보고 알 수 있듯이, 성장의 힘은 강력합니다. 우리는 많은 성장을 필요로 합니다. 잘 성장하는 기업들을 잘 골라야 하는 것이 우리의 몫입니다.

주식시장의 지속적인 변동성은 장기 투자자들에게 추가 투자기회를 제공합니다. 그러므로 단일 지점에서 한방에 포지션을 구축할수도 있지만 몇 달 또는 몇 년에 걸쳐 쪼개서 라인을 구축할 수도 있습니다. 로마가 하루 안에 지어지지 않았던 것처럼, 훌륭한 기업과 훌륭한 주식은 밤새 발전하지 않습니다.

시간을 두고 포지션을 하나하나 쌓게 되면 몇 가지 장점이 있습니다.

첫째, 천천히 포지션을 구축하는 연습은 투자자로 하여금 주식을 홀딩 하는데 많은 도움을 줍니다.

지난번 전망이론에 관한 포스팅에서 말했듯이, 너무 많은 투자자들이 일찍 수익을 청산하고 나옵니다. 수익을 잃어버리면 어떡하지 하는 두려움에서 나오는 행동들입니다. 하지만 포지션을 여러 차례 나누어서 진입하게 되면 더 길게 홀딩하는데 도움을 줍니다.

분할매수를 하느냐 안 하느냐로 대부분 연간 포트폴리오 회전율(매매 횟수)을 어느 정도 측정할 수 있습니다. 한 번에 포지션을 매입한다면 포트폴리오 회전율이 상대적으로 높을 것이고 주식을 천천히 사는 경우라면 회전율이 상대적으로 낮을 것으로 추측 할 수 있습니다.

매매 횟수가 높으면 안 좋은 건가요?
매매횟수가 늘어나면 날수록 아무래도 거래비용(수수료)도 더 발생하고 세금도 더 내야 합니다. 그리고 매매를 많이 하다보면 멘탈관리가 잘 안되서 기존 투자원칙에서 벗어나고 뇌동매매로 이어질 가능성도 무척이나 높아지게 됩니다.

둘째, 천천히 주식을 구입하는 데에는 중요한 연구 기능도 있습니다.

가장 유능한 애널리스트 조차도 모든 재무 데이터를 검토하고 회사의 경영진을 인터뷰를 하더라도 투자결정을 내리는데 필요한 모든 지식과 정보를 구할 수 없습니다. 애널리스트는 분석할 때 그 순간 회사의 단면 스냅샷만 볼 수 있습니다. 경영진이 실시간 결정을 내리는 능력들 포함해서 한눈에 볼 수 없는 것들도 많습니다.

초기 투자 또는 첫 번째 척후병 포지션을 연애 초기 데이트와 비유할 수 있습니다. 훌륭한 비즈니스 모델과 미래전망이 있는 기업을 발견했고, 경영진이 마치 모든 해답을 갖고 있는 것처럼 보여서 마냥 다 좋아 보입니다. 모든 것이 장밋빛입니다. 

그 다음이 신혼여행이 끝나는 순간부터가 어려운 부분입니다. 기업의 CFO가 개인적 이익을 추구한답시고 퇴사 하지 않나, 회사가 합리적으로 이해가 되지 않는 인수를 감행하기 시작합니다. 설상가상으로 경영진은 이해가 안 되는 이유들로 여러 결정들을 합리화합니다.

주식을 천천히 사게 되면 자신의 포지션이 너무 커지기 전에 저런 기업 내외 관련된 여러 부분을 경험할 수 있게 됩니다. 즉 다른 말로, 천천히 포지션을 잡게 되면 기업에 대해 알아갈 수 있는 시간이 더 많아진다는 소리입니다.  

데이트 기간이 짧아도 물론 좋은 결혼 생활을 할 수 있지만, 결혼이라는 것은 인생에 있어서 매우 결정인 만큼 배우자가 될 사람하고 1년, 2년 연애해보면서 상대방에 대해 알아가는 기간을 갖는 것은 결혼 생활에 많은 도움이 됩니다. 우리가 장기간 주식을 보유할 것이라면 다른 말로 그 주식과 결혼 한다 라고 비유했을 대, 비슷한 관점에서 바라볼 필요가 있습니다. 오랫동안 가지고 있을 건데 이왕이면 그 기업과 주식에 대해 더 많이 알면, 현명한 투자 결정을 할때와 그 주식을 홀딩 하는데도 도움을 줍니다.

몇 번의 매매에 걸쳐 포지션을 구축하게 되면 다음과 같은 상황이 조성됩니다.

예를 들어 주식 A에 포트폴리오의 총 3%를 투자하려고 한다고 가정해보겠습니다. 

초기 매수 포지션은 1% 이고 다음 2년동안 1%씩 두 번 더 매수할 계획입니다. 이런 방법으로 매수하게 된다면 윈윈 상황을 조성할 수 있습니다.

만약 첫 번째 1% 포지션 구축 후 주가가 두 배 뛰면 “아 왜 더 사지 않았을까” 하고 후회할겁니다. 하지만 이기는 판에 충분히 베팅 하는 사람은 아무도 없다고 아쉽긴 하지만 현실은 그래도 수익이 난 상황입니다.

만약 첫 번째 포지션 구축 이후 주가가 하락했다면, 기업에 대해 더 많이 알게 되고 더 나은 가격으로 매수할 기회가 생깁니다.

이 전략을 사용하게 되면 기회 비용이 발생할 수 있지만 실제 비용이 발생하지 않습니다. 

예를 들어 초기 1% 매수 이후 주가가 두 배가 되는 경우 더 많은 주식을 사놓을걸 이라고 하는 것은 기회 비용입니다. 틀린 표현은 아니긴 하지만 기회 비용은 실제 비용이 아니다 라는 것에 주목해봤으면 합니다. 실제로 돈을 잃어 버리지 않았습니다. 돈을 더 벌 수 있는 기회를 잃었을 뿐입니다. 진정한 목표는 실제 손실을 피하는 것입니다. 하락하는 주식에 너무 많이 투자했을 때 잃는 돈을 뜻합니다.

한번에 매수를 하게 되면 주가가 오르면 더 많은 수익을 나지만 주가가 떨어지게 되면 더 많은 손실이 발생하게 됩니다. 이런 기회 비용을 발생 시킬까 하는 두려움 때문에 다른 요인 보다 투자자가 더 큰 손실을 입을 수 있습니다.

기업에 천천히 투자하게 되면 주식을 한방에 더 많이 사서 좀 더 적은 수익을 가져갈 수는 있겠지만 돈을 잃는 실제 비용을 줄일 수 있습니다. 무엇이 더 훨씬 중요한 우선 순위인가는 스스로가 더 잘 판단할 수 있을 거라 봅니다.

장기투자가 먹히는 이유가 무엇일까요?

지난 포스팅에 시세가 움직이는 원리에 대해 언급했었던 적이 있습니다.

시세 = 수요와 공급 + 거래량

이것은 불변의 법칙입니다.

뉴스, 펀더멘털, 이동평균선, 보조지표등이 주가를 움직이지 않습니다. 주가를 움직이는 것은 바로 사람입니다. 매수/매도 버튼을 누르는 사람이 주가를 움직입니다. 무슨 이유로 눌렀냐는 천차만별입니다. 어떤 분은 특정 보조지표를 맹신하고 어떤 분은 이렇게 하고 저렇게 하고…… 수많은 방법이 존재합니다. 그 이유들이 한 두 개가 아니기 때문에 다 알 수 없을뿐더러 주식투자는 그 이유를 알아 맞추는 게임이 아닙니다. 그걸 맞춰야 수익이 나지 않습니다. 이미 지나간 일에 대한 원인을 파악하는 것은 분석적인 측면에서 나름 필요 할 수 있겠으나 이미 그 움직임은 내가 타있지 않았으면 기회는 놓친 것입니다.
버스를 놓쳤으면 어떻게 하면 다음에 안 놓칠 수 있을까 는 필요한 고민이지만 왜 버스가 움직여서 떠났을까? 자체는 큰 도움을 못 주는 고민입니다. 떠나야 되니깐 떠난 것이고 매수세가 강하니깐 주가는 올라간 것이고 매도세가 강하니깐 주가는 떨어진 것입니다. 그 이상 그 이하도 아닙니다. 불필요한 고민은 헷갈리게만 하고 중요한 큰 그림을 놓치게 만듭니다. 바로 시세와 거래량 자체입니다.

우리가 단기투자를 한다라는 것은 수요와 공급(매수/매도) 그리고 그 힘을 측정하는 거래량 즉, 무엇이 주가를 움직이느냐 하는 본질적인 부분을 분석하고 시세 자체에 베팅하는 방법입니다.

반면에 장기투자는 시세보다는 회사의 가치, 펀더멘털에 신경을 씁니다. 그렇게 되면 한가지 궁금 점이 생깁니다. 장기투자도 시세 움직임이 따라줘야 수익을 낼 수 있는데 시세 = 수요/공급 + 거래량 이 불변의 법칙에서 멀어져 시세 외 다른 것에 집중하는 것이 의미가 있을까요? 하는 궁금 점입니다.

왜 장기투자는 다른 것 특히 펀더멘털에 집중하는 것인가?

그 이유 역시 사람자체에 있습니다.

매수를 했던 사람들이 수익청산을 위한 매도를 하지 않는 상태에서 주식을 사람들이 계속 사주기만 하면 주가는 계속 올라갑니다. 하지만 그 사람들이 매도를 조금씩 하게 되고 그 매도량이 매수량을 넘어서면 주가는 떨어집니다. 기본적인 경제법칙에 의한 현상입니다. 하지만 누군가 또는 사람들이 끊임 없이 꾸준히 주식을 사들이면 어떻게 될까요?

바로 이 부분입니다. 꾸준한 자본 유입이 장기투자가 먹히는 이유입니다.

예를 들어 회사 A의 실적이 지난 3-5년간 너무 좋았고, 이 실적은 다음해에도 좋아지고 또 그 다음해에도 좋아지고 계속 유지 된다고 생각 해보겠습니다. 기업이 성장해가고 누가 보더라도 좋은 기업이면 아무래도 관심도가 높아집니다. 관심도가 높다라는 것은 이 주식을 사고 파는 사람들 즉 사람들의 참여가 높을수 있다는 뜻이고, 올해 그 회사 주식을 사는 사람도 있지만 내년에도 사는 사람 분명히 있고 그 다음해에도 사는 사람 분명히 있다라는 소리입니다. 여기서의 사람은 많은 개미들 포함 큰 자본력을 가지고 있는 펀드 및 기관들 전부다 잠재적 매수체 들입니다. 즉, 지금 당장의 매도의 힘이 강하더라도 또는 툭하면 매도의 힘이 강할 때가 많더라도 끊임 없이 들어오는 매수 자본 앞에는 무용지물이라는 것입니다. 물량 앞에 장사없다? 이 말입니다.

주식투자의 핵심은 내가 산 다음 누가 사줄 것이냐 입니다 (별다섯개). 이 부분이 장기투자에 집중 포인트입니다. 내가 지금 사더라도 내년에 회사 실적이 오르고 기업이 더 좋아지고 더 많은 뜨거운 관심을 얻게 되면 분명히 또 사줄 사람이 있을 거다에 베팅하는 것입니다. 

정리하자면, 장기투자 단기투자 둘 다 역시 결국엔 매수매도, 수요와 공급에 기반하는 게임입니다. 단, 장기투자는 실적이 좋고 계속 좋은 실적이 유지가 된다면 꾸준히 매수세가 들어 올 것이다라고 확률적 추측을 가지고 접근하는 방법인 것입니다.

워렌 버핏은 젊은 시절 뉴욕에서 벤자민 그레이엄 밑에서 일하다가 1956년 고향 오마하로 돌아와서 버펫 어소시에츠(Buffett Associates)라는 투자 회사를 설립했습니다. 시작한 첫 10 년 동안 버핏의 투자는 다우 존스 산업 평균 지수가 123 % 상승한 것에 비해 1,156 % 의 수익률을 올렸고 다른 몇몇의 파트너쉽과 합치기도 하고 잘 운영해오다가 1969년 당시 시장에서 싼 주식이 없어서 별 기회가 없다 라고 판단한 뒤 회사를 정리해버렸습니다.

그리고 그는 버크셔 (Berkshire)라는 회사의 주요 지분을 매수하고 여러 회사들을 인수 하면서 버크셔 헤더웨이 (Berkshire Hathaway)로 잘 알려진 투자 대기업을 설립했습니다. 버크셔 해더웨이의 성공은 실로 어마어마합니다. 1965 년에서 2009 년 사이 S&P 500 지수는 5,430% 오른 반면 버크셔 헤더웨이의 수익은 434,057% 이었습니다. 이것은 45년 동안 연평균 20.3% 의 성장률이라는 놀라운 기록이고 반면 S&P 500 지수는 연평균 9.3%의 성장률을 기록했습니다.

워렌 버핏은 투자에 대해 그레이엄의 관점을 전적으로 따르지 않았습니다. 그는 처음에는 전통적인 가치 투자에 집중하긴 했지만 시간이 지남에 따라 그레이엄도 그랬듯이, 그는 성장 기업의 가치를 인식하게 되었습니다. 실제로 버핏의 포트폴리오에서 가장 크고 가장 수익성 있는 포지션은 전형적인 "가치"주식이 아니라 오히려 코카콜라, GEICO, 프록터 앤 갬블, 아메리칸 익스프레스, 월마트와 같이 모두 장기적으로 이익 성장을 보여준 기업이었습니다.

버핏은 그레이엄이 항상 강조해온 안전마진과 기초 자산의 진정한 가치에 대한 독자적인 분석은 계속 잘 가져가되, 기업의 이익창출능력, 유능한 경영진의 가치, 브랜드, 경쟁 우위와 같은 무형 자산에 더 집중하기 시작했습니다. 이 초점은 그레이엄의 원칙에 어긋나는 것이 아니고 자기만의 스타일로 발전시킨 것입니다. 이러한 요소들에 초점을 둬서 버핏은 장기적인 이익 성장의 가치를 포착하고 그 가치를 미래에 유지할 수 있는 능력에 집중하는 전략을 사용하였고 그 결과 엄청난 수익을 거둘 수 있게 되었습니다.

워렌 버핏이 가르쳐주는 장기적으로 부를 창출할 수 있는 투자란 무엇일까요? 일단 장기적인 관점에서 부를 창출하려면 시세 자체에 베팅을 하면 안 된다 라고 워렌 버핏과 그레이엄이 말합니다. 그 다음 장기목적의 진정한 투자를 하려면 실제 사업에 대한 부분 소유권을 가져야 한다는 사실을 분명히 받아들여야 합니다. 어떤 기업의 주식을 매수해서 1%의 소유권을 얻는다라는 것은 단순히 그 기업을 해당 지분율 만큼 소유한다는 뜻뿐만 아니라, 그 사업 전체의 향후 수입의 1%를 받을 자격이 있음을 의미합니다. 워렌 버핏이 주식 말고 기업을 사라고 했듯이, 장기투자는 그 사업 자체에 집중해야 합니다.

먼저 어떤 가치에 중점을 둘 것인가 에 대한 기준을 정하고, 그 기준에 맞지 않는 회사들의 주식이 상한가를 가든 하한가를 가든 미련 없이 관심 밖에서 제외 시켜야 합니다. 투자 대상을 정했으면 그 다음은 현재 주가에 매수하는 것이 좋은 거래인지 알아봐야 합니다. 좋은 거래인지 판단을 하기 위해선 기업의 내재가치를 평가할 줄 알아야 합니다. 그래야 현재 주가와 비교해서 시장이 주는 투자 제안이 좋은지 판단할 수가 있습니다.

시장에 참여 하는 많은 개인 투자자들은 종종 시장가격과 기업의 가치를 구분하지 않고 단기 시세를 쫓는 경향이 있습니다. 하지만 워렌 버핏은 말했습니다. 투자라는 것은 사업의 경제적 가치에 대한 주관과 견해를 갖고 주가 상승을 통해 영업 실적에 대한 보상을 받는 것이라고 정의했습니다. 실제로 질문해보면 좋을 것 같습니다. 나는 주식 살때 얼마나 기업에 대해 많이 알아 보고 분석하고 사는가? 남의 말 듣고 홀랑 사버리지는 않는가? 

Ben Graham, John Maynard Keynes, Warren Buffett, Charlie Munger, Bill Ruane 및 Walter Schloss, Seth Klarman, Irving Kahn 와 같은 투자 대가들의 성공 사례들은 하나 같이 말합니다. 투자는 도박이 아니고 사업이다. 벤자민 그레이엄도 비슷한말을 했습니다. 

“투자는 사업 같을 때 가장 현명합니다” –현명한 투자자 책에서

우리는 소유하는 주식을 카지노의 게임 칩과 혼동해서는 안됩니다. 쉽게 사고 쉽게 팔아서 안된다라는 뜻입니다. 투자 대가들은 기업의 주식을 매수할 때든 기업 전체를 인수할 때든 동일한 방법으로 투자합니다 – 무엇에 가치를 둘 것인지 기준을 정하고 그 기준을 충당하는 자기들이 소유하고 싶어하는 기업을 적절한 값을 지불하고 매수하는 것

이 문장을 토대로 다시 정리를 하자면, 투자라는 것은 2 단계의 과정으로 나눌 수 있습니다. 

첫째, 비즈니스 분석을 통해 마음에 안 드는 기업들은 걸러내고 내가 소유하고 싶은 기업 즉, 투자 대상을 선별하는 것이 먼저이고

둘째, 주식시장이 그 기업의 주식을 얼마에 지불하라는 지 확인합니다. 주가가 지불해야 되는 것보다 훨씬 가치가 있는 것으로 보이는 경우 우리는 투자하고 그렇지 않다면 물러나야 합니다. 지불하는 가격이 받는 수익을 결정합니다 그리고 주가가 가치에 비해 낮으면 낮을수록 안전마진은 높아집니다. 줄여서 최종정리를 하자면 투자는 비즈니스 분석 + 가격 대비 가치 비율 점검입니다.

주가는 사람의 심리에 의한 수요와 공급에 의해서 결정됩니다. 우리의 심리가 개입됨으로 주가는 그래서 불합리적일 때가 많습니다. 그로 인해 단기적으로 봤을 때 주가는 가치로부터 멀어져 있을 때도 있고 가까울 때도 있습니다. 이런 괴리현상은 우리에게 매수/매도 기회를 줍니다. 불합리적 주가는 좋은 기업을 싸게 살 수도 있고 비싸게 팔 수도 있게 해줍니다.

단기적 주가 변동성이 어떻든 장기적으로 봤을 때 주가와 가치는 같이 움직입니다. 투자를 사업적으로 접근하고 좋은 기업을 사서 아주 큰 수익을 올린 많은 투자 대가들의 성공 스토리들이 이것을 증명해줍니다. 그러므로 기업이 잘되고 사업이 번창하면 내재가치가 올라가고 그렇게 되면 사람들의 관심과 참여도가 높아짐으로 장기적으로 봤을 때 시장이 주가 상승을 통해 내재가치를 인정하는 순간이 옵니다. 그렇기 때문에 투자 대선배님들께서 말씀하셨고 보여주셨듯이 우리는 증권분석가가 아니라 기업분석가가 되야하고 주식 말고 기업을 사야 합니다.

벤자민 그레이엄은 월가의 학장, 증권 분석의 아버지, 가치투자의 아버지라는 별명을 가지고 있을 만큼 가치투자와 더불어 투자업계에 엄청난 기여를 한 사람으로 잘 알려져 있습니다. 그가 워렌 버핏의 스승이었다는 사실과 1934년에 데이비드 도드 (David Dodd)와 함께 쓴 증권분석(Security Analysis)라는 책과 1949년에 쓴 현명한 투자자(Intelligent Investor)라는 책이 오늘날에도 여전히 활발하게 판매되고 있다는 것만 봐도 그가 미치는 영향이 엄청나다는 걸 알 수 있습니다.

그레이엄은 엄격한 분석과 정교한 타이밍을 통해 기업의 내재가치보다 주가가 낮게 거래되고 있을 때 매수하고 적절한 수익을 얻은 후 청산하는 방법론, 즉 현재 가치투자의 프레임워크를 제공해준 장본인이기도 합니다.

그레이엄 = 가치투자 이라고 할 만큼 그레엄은 가치투자 옹호자였지만 사실 그는 조금 뒤늦게 가서 성장투자의 가치를 알아보기 시작했습니다. 그는 성장투자를 위한 자기만의 투자법과 공식을 개발하고 자기가 쓴 책 “증권분석” 1962년 버전 안에 “성장주 가치 평가를 위한 최신 방법”이라는 장안에서 소개를 하기도 했습니다. 불행히도 1988 년, 1996 년, 2009 년에 증권분석이 재 발행되었지만, 그레이엄을 성장 투자자로 묘사하는 것은 논란의 여지가 있어서인지 이 장은 모든 후속 판에서 생략되었습니다.

그레이엄이 남긴 투자 철학은 바로 투자대상과 가격 즉 주가는 독립적으로 분석되어야 하는 것과 모든 기업의 미래 성과는 불확실하다라는 두 가지 중요한 전제에 뿌리를 두고 있습니다. 위에도 잠깐 언급했듯이, 그는 현명한 투자를 하기 위해선 손실에 대한 리스크를 줄이기 위해 안전마진이 충분한 상태에서 투자를 해야 하고, 안전마진을 확보하려면 기업 내재가치보다 낮은 주가에 매수를 해야 한다고 제안했습니다. 투자 위험도와 수익은 바로 분석의 깊이와 바로 이 안전마진에 달려 있다고 이야기하였습니다.

1920년대 시장 활황기와 1929년 경제공황으로 인한 시장폭락, 그에 이은 1940년과 50년대의 시장 회복기를 모두 경험함으로써 그레이엄은 시장가격의 비합리적인 성격과 그것이 얼마나 심리적으로 큰 영향을 미치는지 인식하게 됨으로써 미스터 마켓(Mr. Market)이라는 비유법을 만들게 되었습니다.

미스터 마켓(Mr. Market)이란 때로는 말도 안 되는 높은 가격을 제시했다가 때로는 너무나 낮은 가격을 제시하는 주식시장의 변덕을 묘사한 비유법입니다. 그레이엄은 종종 우리는 주식시장의 가격을 쫓아가선 안 된다 라고 주장했고 기업의 가치를 계산할 때 주가는 배제하였습니다.

그가 가르친 투자의 가장 중요한 원칙을 뽑으라면 그것은 바로 안전마진입니다. 그는 정보와 분석의 질과는 상관없이 모든 기업과 주식의 미래는 근본적으로 불확실하고 강조했습니다. 그렇기 때문에 예측 및 가치평가에서 필연적으로 발생하는 오류를 항상 고려해야 한다 라고 했고 그 오류로 인한 투자 손실을 줄이기 위해 평가된 가치보다 항상 낮은 가격에 매수하라고 가르쳤습니다. 우리는 투자의 미래에 대한 결정권은 없지만 얼마를 지불할 것인가 가격에 대한 결정권을 가지고 있습니다. 그레이엄은 적은 돈을 지불하면 돈을 잃을 가능성도 적다고 말했습니다.

그레이엄의 초기 저작에서는 그는 기업이 소유하고 있는 자산의 가치에 대해 더 중요시 여겼습니다. 그 이유는 아무래도 그레이엄이 살았던 당시의 배경과 더불어, 미래에 대한 기대감이 워낙 들쑥날쑥 하고 덜 실체적이고 신뢰할만한 가치의 원천이다 생각했기 때문인데 나중에 가서는 회사의 장기 수익 잠재력을 평가하는데 집중하기 시작했습니다.  그는 나중에 가서 이렇게 말하기도 했습니다. “좋은 회사의 주식을 높은 가격에 사는 것에 대한 리스크는 리스크이긴 하지만, 투자자로써 직면하는 주요 위험 요소가 아니다. 투자자에게서 가장 큰 손실은 시장이 활황이고 사업 여건이 좋은 환경에서 안 좋은 회사의 주식을 살 때 생긴다”

그의 인식을 바꾸는 데는 경험의 결과가 가장 컸습니다. 그는 GEICO라는 보험회사의 주요 지분을 매입했는데 그 당시에 그의 자산의 약 4분의 1을 차지한 단일 거래는 결과적으로 그가 이전에 한 모든 투자를 합친 것보다 더 많은 수익을 가져왔습니다.

그는 GEICO 주식을 주당 27 달러를 지불했는데 그 주식은 주당 54,000 달러까지 올랐습니다.  2천배의 수익을 올린 셈인 것이죠. 아이러니하게도 그레이엄은 가치투자의 아버지라고 부를 만큼 가치 투자와 관련도가 높은 사람이었지만 그의 최대 투자수익은 성장주에 나왔습니다.

그는 결코 성장투자를 독점적으로 지지하지는 않았지만 경험을 통해 그 방법의 힘을 인식하였습니다. 그리고 그의 제자인 워렌 버핏이 바통 터치를 한 것이고요.

정리하자면 그레이엄의 투자철학은 크게 두 가지 원칙으로 분류할 수 있습니다.

첫째, 기업의 기본적/내재 가치를 평가하고,
둘째, 그 평가의 오류로부터 투자를 보호하기 위해 안전마진을 확보한 상태에서 매수하는 것

그는 회사의 대차대조표의 구성 요소인 자산의 가치에 대한 분석을 주로 하였고, 시간이 지남에 따라 이익증가에 대한 가능성과 같은, 무형자산의 대한 가치에 대한 중요성을 인식했습니다. 워렌 버핏은 이 통찰력을 기업의 브랜드, 유능한 경영진 및 경쟁우위와 같은 무형의 요소들에 포커스를 둠으로써 자기만의 투자법을 확립시켰고요.

그레이엄과 버핏은 각자 주가, 가치와 불확실성의 관계에 대한 이해가 높았을 때 비로소 자기만의 스타일로 무엇에 가치를 둘 것이냐를 정할 수 있었고 그에 해당하는 기업의 요소들의 가치를 평가할 수 있게 된 것이죠.

그들의 철학을 투자자들은 오해하곤 합니다. 투자의 불변의 공식이 존재하는 것 마냥 잘못 해석합니다. (예 무조건 낮은 PE/ PB 비율의 기업을 매수). 어떤 자산을 기준으로 또는 현재 이익을 기준으로 싸게 사는 것이 포인트가 아닙니다. 적절한 분석을 한 후 매수가격과 가치에 대한 안전마진을 확보한 후 매수하는 것이 그레이엄이 강조했던 투자 원칙입니다. 다시 말해, 싸게 사는 것 자체가 원칙이지 어떤 특정한 공식자체가 원칙이 아니라는 말이죠.